迅猛的 DeFi 交易聚合器優勢何在？該如何捕獲價值？_DEX:Maincoin

長遠來看DeFi交易聚合器需要建立私有流動性才能鞏固優勢。

撰文：潘致雄，鏈聞研究總監

一度并不受到風險投資機構重視的去中心化交易聚合器，正逐漸成為了繼去中心化交易所、借貸平臺和預言機之后，另一個備受市場熱捧的去中心化金融應用。

個中原因，倒也容易理解。隨著以太坊去中心化交易所數量的增多，流動性被分散到了各個協議或資金池中，導致用戶綜合交易成本提高，而聚合器的出現，除了可以顯著優化交易成本，還可以提升用戶體驗。

為什么需要交易聚合器？

以太坊的DeFi生態中，交易類協議是最早誕生且最核心的組成部分。再加上AMM模式以及流動性挖礦模式的出現，讓鏈上的交易流動性產生了質的飛躍，很多長尾或小眾的代幣化資產，都可以利用這套規則建立流動性并促進價格發現。

好處是，隨著整體流動性的增加，區塊鏈的原生用戶就不需要將資產轉移至中心化的交易所之中，直接在以太坊網絡中就可以完成損耗較少的代幣兌換，同時還能保護用戶的隱私，無需進行KYC審核。

但是隨著鏈上交易協議數量的增加，以及各類協議采用不同的AMM規則，資金池和流動性又被分布到了不同的協議之中，如Uniswap、Balancer、Bancor、Curve、Kyber、0x等。相比較去單一交易所交易，用戶同時去各個協議分別進行交易，交易成本可能會更低。比如，用戶想用100萬USDT購買ETH，在中心化交易所的場景下，他可以考慮去多個中心化交易所尋找價格最低的掛單進行交易；如果換成區塊鏈，他就可以把資產交由Uniswap、Balancer、0x、Kyber等協議，從中尋找最優惠的價格，或分多次在各個協議中成交。

這就是交易聚合工具可以提供的價值：為用戶提供一種方便且簡單的服務，從市場上的各處流動性提供方搜集并尋找最優交易路徑，減少用戶的綜合交易成本。

這對于資金體量較大的交易更為重要，畢竟省下的每百分之一或千分之一的成本，都可能是很大的數額。這些工具類似于傳統金融行業內的「交易執行」工具，通過服務商提供的各種算法再結合用戶的具體需求，為用戶節省整體的交易成本。

另一方面，對于小額的交易需求而言，由于以太坊鏈上的交易成本逐漸提高，所以用戶在進行代幣兌換時，除了要考慮最優價格之外，還需要考慮特定工具的鏈上交易成本。

相比之下，交易聚合工具的智能合約邏輯更為復雜，因為交易路徑是通過多個DEX組合而來，所以交易聚合工具的鏈上計算資源消耗會多更多，成本更高。再加上近期以及會持續很久的高Gas，使用戶無法忽視這個因素。

摩根大通：DeFi增長迅猛但仍未進入主流:11月12日消息，摩根大通發布報告稱，DeFi增長迅猛，但仍未進入主流。過去一年，以太坊網絡上以美元計價的DeFi經歷爆炸性增長，但主要得益于ETH價格的10倍升值。經價格調整后，以太坊網絡上的DeFi增幅并不大。以太坊的DeFi份額已從年初的近100%，降至不足70%。經份額調整后，摩根大通估算出DeFi以量計的年增幅為50%左右。目前看，DeFi領域雖然充滿創新，仍未受到主流投資者的接納，增長的主要推動力仍是成熟的加密投資者，他們利用DeFi獲取杠桿和流動性，或利用持有的加密資產獲得利息收入。DeFi仍處于發展初期，增長潛力巨大。但進入主流前，仍面臨眾多障礙，尤其是監管障礙。（摩根大通）[2021/11/12 21:45:44]

但這也不代表交易聚合工具對于小額交易沒有價值，因為它的前端為用戶聚合了各處流動性的資金量以及價格，用戶可以通過他們尋找最低價格的協議，然后直接去對應的協議直接交易。在這個場景中，交易聚合工具也可以充當為一個「比價工具」。

綜合來看，交易聚合工具在特定條件下是可以為用戶提供額外價值的。不過對于ETH這類流動性主要在中心化交易所的資產而言，交易體量如果過于龐大建議還是去中心化交易所或者場外進行交易。但是目前也有很多長尾和DeFi類代幣的流動性在DEX中流動性更好一些，所以這些代幣的交易更適合在鏈上進行。

鏈上交易聚合工具一覽

目前基于以太坊的鏈上交易聚合工具有1inch、Matcha、ParaSwap、TotleSwap、Nuo、DEX.AG等。

從最近一年的數據表現來看，目前已被DeBank接入的三家聚合交易工具中，1inch是最早起步且增長最快的，其他幾家的交易量僅是1inch的零頭。所以1inch是目前交易聚合工具中最值得觀察的案例，也是本文最主要的參考對象。

而對于這些產品本身而言，雖然能為用戶提供相應的附加值，但是都還在探索可持續發展的商業模式，到底是發行代幣來捕獲價值，還是交易費抽成等，目前公開的細節并不多，也還屬于早期階段，不過1inch已表示將會發行協議原生代幣。

對于交易聚合工具而言，最重要的是交易路徑算法，這是構建了整個產品競爭力的最核心部分。這部分的計算復雜度一般較高，涉及10多個DEX的所有交易對，需要在鏈下完成，然后將交易路徑提交到鏈上執行。

工信部：產業優化升級加快，區塊鏈等新產業新模式成長迅猛:7月16日上午消息，國新辦今日舉行上半年工業和信息化發展情況發布會。工業和信息化部總工程師、新聞發言人田玉龍在會上表示，大數據、云計算、區塊鏈等數字經濟新產業蓬勃發展，上半年軟件業實現業務收入同比增長20.9％，直播帶貨、在線診療、遠程辦公等新模式成長迅猛。（新浪科技）[2021/7/16 0:56:37]

不過目前的算法也不是什么很難的技術壁壘，畢竟匯集多個DEX的數據后窮舉也能找到最優交易路徑，比如1inch因為接入了更多的DEX，整體的交易執行算法就是比其他的優勢更大，不過體驗上就略微差一些了。

所以產品的綜合競爭力或許還需要從其他方面入手，才可能持續為用戶提供高效的交易執行算法，最大化交易效率。比如，開發者對于交易執行算法的快速迭代優化，緊跟這個行業的節奏和熱點，更好的用戶體驗，或逐步建立專有或私有的流動性池，可能會是幾個值得探索的方向。

交易聚合的地基

自動做市商和流動性挖礦機制的普及，讓DEX的流動性和交易量顯著增長，這也是交易聚合工具能崛起的最重要基礎。

鏈上的自動做市商誕生于兩年前，由Uniswap和Bancor最先采用。有了這套機制后，做市商提供流動性只需要提交一次鏈上交易將資產托管在協議中即可，而不是反復提交或取消掛單，而且用戶兌換代幣也只需要提交一次鏈上交易。

所以協議內托管的總鎖倉量是流動性的最直接體現，Uniswap在18年底上線后，鎖倉量最高峰達到接近9000萬美元，后來推出V2版本導致鎖倉量回落，不過整體還在保持增長。

而在今年年中由Compound開啟的流動性挖礦機制，又讓Balancer和Curve這些類似Uniswap的DEX抓住一波趨勢，為那些提供流動性的做市商獎勵額外的治理代幣，導致整體的鎖倉量突飛猛進，最高峰超過7.5億美元。

所以在AMM和流動性挖礦激勵了鏈上流動性增長之后，DEX終于可以處理更大規模的交易需求了，交易聚合工具也就能發揮出更多實際價值了。

但流動性還是分散在各處

雖然整體的流動性增長很快，但也是被分散在各個DEX之中的，如果用戶交易需求比較特殊和體量稍大，單個DEX就會顯得力不從心。從鎖定資產量來看，Balancer、Uniswap和Curve都超過了1億美元，這三家就將所有的鏈上流動性至少掰成了三份。

分析師：過去幾個月以來DeFi發展迅猛:金色財經報道，根據推特分析師Ceteris Paribus匯編的數據，過去幾個月以來DeFi發展迅猛。5月、6月、7月和8月的數據顯示，DeFi加密資產的價格分別平均上漲了42.9％、56％、60.5％和168.4％，這對于任何資產類別來說都是大幅的收益。[2020/9/2]

舉個例子，Uniswap和Oasis上均有ETH/DAI的流動性，那對于一個需要用DAI兌換ETH的用戶而言，選擇同時在兩處交易可能會比在一個DEX交易更劃算。

另一個特點是各個DEX對于資產有不同偏好，比如Curve更適合穩定幣之間的兌換，比如USDT與DAI之間可以有更優的兌換價格，而其他DEX做不到。所以如果用戶需要將ETH換為USDT，最佳的路徑就可能是先從Uniswap將ETH換為DAI，然后再通過Curve將DAI換為USDT。交易聚合工具可以將上述兩筆交易合并在一筆交易中同時進行，也可能會減少鏈上的Gas消耗和潛在的價格波動。

所以對于交易聚合工具而言，最重要的價值就是從各處尋找最佳流動性和最優價格，然后一次性執行完成兌換。

交易聚合工具的優勢

在微信和支付寶掃碼支付剛出現的時候，很多商家的掃碼工具是分為兩個的。使用微信的用戶，是需要掃綠色背景的二維碼才可以為商家付款；使用支付寶的用戶，是需要掃藍色背景的二維碼才可以為商家付款。

而后來出現了一種聚合的二維碼，用戶隨便用支付寶還是微信掃碼，都可以進行支付，減少了用戶判斷的過程，隨便用哪個都行。這就是「聚合」能帶來的最直觀的價值，為用戶提升了體驗，將復雜的邏輯藏在了用戶看不到的地方，由機器和算法判斷處理。

當然，如果放在本文的語境之下，交易聚合工具還能提供一些其他的價值，比如：

為用戶提供一個對比價格的工具；將用戶的不得不進行的多步操作合并為單筆，增強用戶體驗并減少Gas消耗；通過額外的機制進一步減少Gas消耗節約成本；相比其他DEX提供更佳的用戶體驗；通過交易執行算法最大化用戶的交易效率，兌換出更多目標資產。比價工具

對于數額較小的鏈上兌換而言，如果采用交易聚合工具，鏈上交易成本就太高了，以目前以太坊網絡的Gas水平以及以太坊價格近期迅速提升，近幾日1inch的單筆鏈上交易費用平均數超過15美元。

所以對于價格敏感的小額兌換，建議可以先使用1inch了解某兩個特定代幣流動性最佳的DEX選擇，然后直接去DEX網站進行操作。

商務部：區塊鏈技術服務等新興數字化服務離岸執行額同比增長迅猛:根據商務部網站消息，2020年上半年，我國企業承接服務外包合同額6795.3億元，執行額4501.3億元，同比分別增長5.9%和10.9%。其中，新興數字化服務和研發、維修等生產性服務快速增長。云計算服務、人工智能服務、區塊鏈技術服務等新興數字化服務離岸執行額同比增長迅猛。（人民網）[2020/8/10]

對比最優價格

合并多步交易

對于部分兌換需求，用戶不得不進行多步操作才可以實現，比如說兌換的這兩個資產沒有出現在同一個資金池中。

例如，Uniswap中沒有BUSD的資金池，對于任何想用其他資產換得BUSD的需求，都需要通過其他資產進行中轉。如果想用ETH換BUSD，可以挑選的路徑是，在Uniswap中將ETH換成USDC，然后在Curve中將USDC換為BUSD。

對于這類需求，用戶不僅可以使用交易聚合工具提升體驗，還可能因為將多筆操作聚合到同一筆中執行，節省整體的Gas消耗。

額外節省Gas高達42%

對于1inch而言，他們為用戶提供了更進一步的鏈上手續費節省功能，其他家其實也可以跟進支持。

這套解決方案來自于幾年前的一個叫做GasToken的方案，他們創新性的利用以太坊網絡的一個特殊機制，在Gas低價的時候鑄造名為GasToken的代幣，然后在Gas價格更高的時候銷毀代幣，并釋放之前保存的數據，然后系統會因為用戶釋放空間而獲得補償，減少第二次交易中的Gas總支出。

1inch之前一直是使用GasToken為用戶減少交易成本的，但是近期他們對它進行了優化，推出了代幣Chi，性能比GasToken更佳。

打開Chi功能

對于用戶來說，只需要在Gas價格較低的時候通過1inch購買一定數量的Chi，然后當Gas價格較高時，在1inch上進行交易只需要打開使用Chi的功能，就可以為當筆交易節省Gas支出。據1inch之前測算GasToken的數據，可以減少42%的鏈上交易成本。

不過，這套機制可能會隨著以太坊網絡的調整而更改，所以不一定是長期的方案。

用戶體驗

雖然像Uniswap這類DEX協議一直處于積極的開發中，用戶體驗也在不斷迭代升級，但對于終端用戶而言，仍有很多的提升空間。

金色財經現場報道 中國電子商務協會郝建強：區塊鏈技術在中國迎來迅猛發展:金色財經現場報道，在2018全球首屆萬國區塊鏈技術博覽會上，中國電子商務協會郝建強發表講話，他指出： 區塊鏈技術正在中國迎來迅猛的發展勢頭，希望中國區塊鏈項目能迎來更好的發展。[2018/4/21]

比如0x推出的交易聚合工具Matcha就非常關注產品的設計、交互、細節、體驗。用他們自己的話來說，「這就是為什么我們著手重新思考交易的體驗，并為迎接下一波加密貨幣交易者的到來奠定基礎。」

前端體驗是一個可以拉開產品差距的地方，再加上Torus、WalletConnect等基礎組件，這類工具也可能會像互聯網產品一樣門檻越來越低。不過，像1inch和DEX.AG的設計就沒那么精致了，但也能滿足目前用戶的交易需求。

核心競爭力：提升交易執行效率

交易聚合工具的核心競爭力是提升整體的交易執行效率，簡單來說就是，用某一種資產兌換出更多目標資產。

當然，頭部中心化交易所的整體流動性更好一些，但也并不絕對，比如說：

新幣的上線速度可能不如DEX；如果項目方采用了流動性挖礦激勵，可能會導致代幣的流動性主要在DEX；不喜歡在交易所里提交個人資料。特別是在流動性挖礦機制啟動后，目前以太坊DEX的整體流動性已經可以滿足多數用戶的資產兌換需求。以1inch的ETH/USDT為例，幾十萬美元交易體量的滑點是小于1%的。

而對于超過百萬美元的交易需求，應該還是需要依靠中心化交易所或者場外交易等途徑，否則交易損耗太大。

如果同時對比Uniswap上的交易流動性，會發現滑點高達12%。也就是在上述的案例中，使用1inch可以比使用Uniswap多獲得近4萬USDT。

所以對于交易聚合工具來說，性能指標很好定義，就是看交易執行結果，為用戶最大化交易所得。

交易聚合工具是如何減少交易滑點的？

對于目前交易聚合工具而言，通常會采用并行、串行或者混合的方式，為用戶制定交易執行路徑，以此減少用戶的交易滑點，也就是兌換出更多的目標資產。

案例1：如果Uniswap中ETH/DAI和Balancer中的ETH/DAI的流動性是非常接近的，那對于用戶而言最佳的交易策略就是將ETH分為兩部分分別提交給這兩個資金池，然后同時成交，這樣可以最大化交易效率。

如果擴展一下的話，也可能是同時將交易提交給多個資金池同時成交，具體的路徑計算需要由交易聚合工具執行。

案例2：在Uniswap中，ETH/DAI的流動性相對好一些，ETH/USDT的流動性則差很多。如果用戶想通過ETH換USDT，直接在Uniswap上操作會導致損耗很大，但是專為穩定幣設計的交易協議Curve中，DAI/USDT的流動性就非常充足。用戶就可以先通過Uniswap將ETH換為DAI，然后在Curve中用DAI換成USDT。

如果擴展一下的話，也可能是串行更多的交易路徑，具體的路徑計算需要由交易聚合工具執行。

案例3：組合上述的兩個情況，就可以組合出更為復雜的交易路徑。這也是目前部分交易聚合工具已經支持的，包括1inch、ParaSwap等，他們將這個功能稱之為「MultiPath」。

如何制定一條性價比最高的交易執行路徑，是交易聚合工具最核心的部分。不過相比較傳統金融行業的交易執行工具來說，交易聚合工具目前還是處于比較早期的階段，仍有很多可以挖掘和優化的部分。

盈利模式有哪些？

在為用戶提供價值的同時，交易聚合工具本身如何捕獲其中的價值并持續發展迭代呢？至少目前還沒有看到一個很好的答案。

現在除了1inch明確表明將發行協議原生代幣之外，其他幾家并沒什么明確的動作，而且也從未公開過盈利模式。不過部分用戶在質疑1inch的過程中，發現了其中的奧秘。

賺取差價

這位推特用戶發現，1inch在為用戶執行交易時，如果執行價高于報價，1inch協議將會抽取所有報價之外的部分，并轉賬至工具的某個地址中，作為收益。

在詳細深入這件事情之前，需要先解釋一些背景。交易聚合工具在執行交易之前，會為用戶提供一份預估的報價作為參考，比如用戶可以查看100個ETH可以換得多少個DAI，1inch會替用戶抓取鏈上的數據進行計算，然后給出預估，可以換得約3萬個DAI。

但當用戶在提交這個交易之前，可能交易路徑中的某個DEX已經被其他用戶進行了某筆交易，使得目標交易路徑的結果偏離了原來報價的3萬DAI，這個事件發生的概率并不低，這就會導致執行價高于3萬DAI，也可能會低于3萬DAI。

所以部分交易聚合工具也提供了一個叫做「最大滑點比例」的設置，避免出現額外的損失，這個默認的數值是1%。這也就意味著，如果執行價相比報價虧損超過1%，則此次交易會失敗。

不過另一個可能性是，交易執行價可能會高于報價的3萬DAI。而對于這種情況，1inch并沒有使它失敗，而是將多出的部分轉出至1inch自己的地址中。

也就是最終的交易執行結果可能會落在三個區間內：

區間1：如果交易執行價讓用戶損失超過最大虧損比例，則交易失敗；區間2：如果交易執行價處于報價和損失小于最大虧損比例之間，則交易成功，但是用戶獲得的目標資產數量會小于報價；區間3：如果交易執行價高于預估值，則交易成功，用戶獲得的目標資產數量和報價相同，但是多出的部分被1inch捕獲。

在和1inch的溝通中，我們向他們提出了這位用戶的質疑，他們并沒有正面回答收益的部分，而是回復說：「該用戶獲得了在網站頁面中顯示的交易數額，我們不收取額外費用。」依他們所說，如果執行價格高于報價，則用戶也只能獲得頁面中顯示的數額，多出的部分就和用戶無關了。

從這位用戶發現的這個用來匯總收益的地址，我們發現該地址剛剛購買了以太坊域名mooniswap.eth，這是1inch自己孵化的DEX平臺名稱，或許之后還會有其他用途，目前該地址匯總的資金量約11萬美元。

1inch也因為該事件受到了部分國內外社區的批評，認為1inch對于這套規則沒有透明公開，規則也不夠平等。但也有社區人士評論表示能理解，因為這就是1inch這類工具的商業模式。

至于1inch的代幣模型，目前還沒有更多的資料公開，不過1inch是可以從以上模式獲得穩定收入的，或許類似交易所平臺幣的回購銷毀模式也是可行的選擇之一。

長遠來看，建立私有流動性才能鞏固優勢

交易聚合工具目前的核心競爭力是交易路徑算法，不過由于目前的計算復雜度和數據量相對以太坊而言太大，所以不適合全部由以太坊執行，而是在鏈下計算后，提交到區塊鏈上最終執行交易。

雖然交易路徑算法可能不開源，這或許可以提供一些競爭優勢，不過目前整體的計算復雜度并不高，應該不足以構建出特別顯著的技術壁壘。所以除了不斷迭代的交易路徑算法之外，應該還有很多值得探索的長期方向。

比如1inch除了在聚合第三方的流動性之外，還在積累自己的私有流動性資金池，或稱之為暗池。可以看到1inch網站中的DEX選項中包含了一個叫做PMM的選項，全稱是PrivateMarketMaker。

作為用戶來說，如果PMM可以提供更好的價格和流動性，自然是優先使用PMM的流動性。所以1inch在計算交易路徑的時候也會考慮PMM的流動性，再組合第三方流動性，進一步超過其他單一DEX的交易執行效果。

對于來自于PMM的流動性，1inch就可以名正言順的收取一定比例的交易費，這也將是非常直接的盈利收入方式。不過目前尚未有相關的數據可以參考。

總結

交易聚合器為以太坊網絡中分散的流動性進行了系統性的整理，對于多數有鏈上交易需求的用戶而言，可以選擇功能更全面的1inch，或用戶體驗更好的Matcha，也可以用這些工具進行比價。

不過對于這類仍處于早期階段的工具而言，各家也會繼續探索可持續發展的道路。1inch是該工具類別的領頭羊，不久之后應該就會公開代幣的經濟模型，試圖捕獲協議的盈利收入。另一方面，他們還在培育私有的流動性，不斷提高自己的壁壘，鞏固優勢。

可惜的是，目前高昂的鏈上交易成本也削弱了他們一部分用戶的交易需求，小額交易變得很不經濟，對于這類用戶或許更適合使用對智能合約優化最好的Uniswap。從長遠來看，成本是會逐漸降低的，這個問題也將逐漸消失，或者等Layer2足夠完善遷移過去也未嘗不可。

除了交易聚合工具之外，DeFi生態也在逐漸顯現出其他更多其他形態的聚合工具，包括收益聚合器、入口聚合等等，這些都將是用戶體驗層面的創新，值得長期觀察。

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